Кризис привел к значительному снижению спроса на нацио­нальную валюту. В то же время после спада инфляционной "волны", прокатившейся в начале сентября, уровень цен стал выше, и для проведения того же количества сделок был необходим больший объем рублевой наличности.

Ограничения на доступ населения к банковским вкладам факти­чески привели к сокращению денежной массы. В условиях, когда до­верие к банковской системе уже и так было подорвано, это помогло уравновесить денежный рынок в краткосрочной перспективе.

В октябре 1998 г. наблюдалась относительная стабилизация ин­фляции и обменного курса. Таким образом, можно предложить пред­варительную гипотезу о том, что скорость денежного обращения (рас-

Скорость денежного обращения рассчитывается как месячный ВВП в годовом исчислении, разделенный на М2; коэффициент монетизации - величина, обратная скорости денежного обращения.

Источники: поминальный ВВП - Russian Economic Trends; М2 - ЦБР; ско­рость денежного обращения и коэффициент монетизации - собственные расчеты.

считанная на основе приведенных выше допущений) в это время была довольно близка к равновесной. Следовательно, любое увели­чение денежной массы (это также относится и к облегчению доступа населения к замороженным банковским счетам) обусловило бы poci цен и дальнейшую девальвацию рубля, а скорость денежного обра­щения оставалась бы на прежнем уровне.

Денежные агрегаты на Украине

В начальный период кризиса, то есть в первой половине августа 1998 г. (см. табл. 8), все денежные агрегаты заметно сократились. Денежная база в августе уменьшилась на 0,5%, достигнув уровня 7372 млн. гривен. В то же время МО снизился на 3,3% и в конце месяца составил 6384 млн. гривен. Вероятно, незначительно увеличи­лись резервы банков, что, возможно, произошло вследствие сокраще

ния предоставляемых банками межбанковских кредитов и общей неопределенности в банковском секторе. В сентябре денежная база увеличилась на 2,2%, а МО снизился на 1,2%. Резервы банков возросли с приблизительно 600 млн. гривен до кризиса до более чем 1 млрд. гривен в результате повышения нормы обязательного резервирова­ния (на 1,5%) и исключения из обязательных резервов наличности и части государственных ценных бумаг.

Изменения денежной базы произошли под влиянием продолжав­шегося оттока капитала с рынка государственных облигаций и креди­тования правительства в начале кризиса, которое хотя и сократилось, но оставалось значительным. Следовательно, продолжалась докризис-ная практика стерилизации оттока капитала внутренним кредитом НБУ.

Чтобы избежать дефолта, правительство договорилось с внутрен­ними и внешними инвесторами о реструктуризации задолженнос­ти по государственным обязательствам. НБУ предоставил отдельным банкам, положение которых после реструктуризации государствен­ных ценных бумаг сильно ухудшилось, дополнительные кредиты для их рефинансирования. Это привело к увеличению внутреннего креди­та и одновременно уменьшило давление на валютные резервы со сто­роны нерезидентов, тем самым способствуя росту денежных агрега­тов. Денежная база увеличилась в октябре и ноябре соответственно на 4,7 и 6,3%, а МО - на 3,2 и 0,9%.

Внутренняя денежная масса в августе 1998 г. сократилась приблизительно на 3% (пропорционально уменьшению МО) - до уров­ня 11142 млн. гривен, то есть в структуре денежной массы компонент внутренних депозитов существенно не изменился и в конце месяца остался на уровне 4758 млн. гривен (см. табл. 9). В то же время широ­кие деньги (включая депозиты в иностранной валюте) уменьшились менее чем на 1%. Это было очевидным следствием переоценки валют­ных депозитов в связи с 5,6-процентной девальвацией гривны в авгу­сте. Дальнейшее сокращение внутренней денежной массы - на 2,4% в сентябре - произошло главным образом из-за уменьшения депозитов в национальной валюте на 200 млн. гривен. Удивительно, однако, что в сентябре гривневые вклады населения увеличились на 200 млн. и в

последующие месяцы оставались на относительно постоянном уровне. В условиях кризиса население в основном изымало свои валютные вклады, которые, несмотря на 60-процентную девальвацию, сократи­лись на 300 млн. гривен. Общая сумма депозитов в ноябре 1998 г. достигла августовского уровня, в результате чего в этом месяце внут­ренняя денежная масса увеличилась на 2,7%.

Изменения в структуре широких денег продиктованы склонностью населения и предприятий к сбережениям в национальной и иностран­ной валюте. Депозиты в национальной валюте существенно не сократи­лись, в то время как депозиты в иностранной валюте в гривневом вы­ражении увеличились на 30%, а в реальном - уменьшились на 20%.

Почти 60-процентная девальвация не привела к значительному снижению спроса на гривну. После появления симптомов некоторого экономического оздоровления в первой половине 1998 г. в период кризиса реальный ВВП начал сокращаться. Это уменьшило спрос эко­номических агентов на деньги для расчетов и депозитов, что вместе с ростом цен ограничило реальный спрос на деньги. К тому же порт­фельный спрос на гривну исчез задолго до начала кризиса в связи с падением спроса на государственные ценные бумаги.

Украинская экономика характеризуется высоким уровнем дол-ларизации, доллары все еще остаются для населения средством сбере­жения, а иногда и расчетов. Поэтому кризис привел к масштабному изъятию вкладов в иностранной валюте, что не повлияло на спрос на национальную валюту. В результате скорость денежного обращения во время кризиса повысилась незначительно (см. рис. 4).

Сравнение инфляционных последствии российского и украинского финансовых кризисов

Масштабы корректировки цен в России и на Украине в иссле­дуемый период сильно различались (см. рис. 5 и 6). Это определялось неодинаковой степенью девальвации валюты, разной структурой им­порта и внутреннего производства, особенностями кризисного управ­ления, включая денежную и фискальную политику.

По отношению к I кварталу 1998 г. в ходе кризиса произошла почти 160-процентная девальвация рубля и с некоторым запозда­нием - 60-процентная девальвация гривны. В то же время рост ИПЦ

в России составил 50%, а на Украине - 13,5%. Это значит, что коэф­фициенты влияния девальвации на ИПЦ различались незначитель­но - 0,31 в России и 0,23 на Украине. Напротив, похожие отноше­ния, рассчитанные для российского индекса промышленного произ­водства (ИПП) и украинского индекса оптовых цен (ИОЦ), дают совершенно иные результаты. Коэффициент влияния для России равен 0,08, а для Украины - 0,42.

В обеих странах изменение цен на продовольственные и про­мышленные товары оказало решающее влияние на динамику ИПЦ с тем отличием, что российская экономика пережила скачок цен в сентябре, а на Украине цены корректировались постепенно. Силь­ная зависимость потребления продовольствия в России от импор­та привела к тому, что цены на продовольственные товары в ней повысились намного больше, чем на Украине (как в абсолютном, так и в относительном выражении).