Пенсионный фонд России и управляющая компания являются новой категорией инвесторов на рынке государственных внутренних заимствований, которые имеют иные от существующих участников рынка ГКО/ОФЗ инвестиционные цели. Указанные структуры выступают пассивными инвесторами, обладающими «длинными» деньгами, в отличие от кредитных организаций. Основная задача инвестирования пенсионных накоплений - долгосрочное вложение на длительные сроки с целью прироста капитала в течение длительного периода. В связи с этим стратегию инвестирования можно сформулировать следующим образом: «вложил - держи до погашения».

Таким образом, рынок ГКО/ОФЗ не в полной мере соответствует инвестиционным целям указанных пассивных инвесторов. Кроме того, при инвестировании пенсионных накоплений на рынке ГКО/ОФЗ возникает проблема и для самого рынка. Вложение этих средств только в ОФЗ вызовет значительный рост доли пассивных инвесторов и постепенное снижение ликвидности рынка за счет вытеснения с него активных участников - коммерческих банков, финансовых компаний. В связи с этим сегодня происходит переосмысление задач и целей размещения государственных ценных бумаг. В настоящее время цель размещения государственных бумаг - привлечение средств для осуществления текущего погашения государственного долга. Однако уже в ближайшее время России понадобится создание новой технологичной законодательно отрегулированной системы государственного инвестирования, предусматривающей выделение средств бюджета на различные социальные программы, с отсрочкой их исполнения и промежуточным инвестированием денег в финансовые инструменты. Создание такой системы позволяет не ограничиваться формальным осуществлением бюджетных расходов, а обеспечивать исполнение отсроченных бюджетных обязательств, определенных федеральными законами. Именно этим руководствовался Минфин, когда создавал такой инструмент, как государственные сберегательные облигации (ГСО).

Для Пенсионного фонда России и государственных управляющих компаний Минфин планирует размещать данные бумаги по закрытой подписке. Для участников рынка предполагается размещение этих бумаг на аукционе. Особенность такого инструмента - отсутствие вторичного рынка. При этом с целью обеспечения ликвидности для инвесторов, приобретших ГСО, предусмотрена возможность выкупа данных облигаций эмитентом, а также их обмена на рыночные облигации федерального займа. В результате уже в 2005 г. может образоваться новый сегмент рынка государственных ценных бумаг. В последующем объем и доля государственных сберегательных облигаций в совокупном долге, выраженном в бумагах, будут увеличиваться.

Для развития рынка ГКО/ОФЗ Минфин и Банк России предложили ввести «базовые» выпуски облигаций федерального займа и восстановить институт первичных дилеров на рынке ГКО/ОФЗ. Особенностью «базовых» выпусков станут:

– стандартность срока размещения облигаций: 3, 5, 10 и 15 лет;

– предоставление эмитентам более обширной информации об объемах и сроках размещения новых выпусков.

Кроме того, в случае введения института первичных дилеров будет ограничена доля одного инвестора в базовом выпуске до уровня не более 35%. На сегодняшний день это требование является наиболее сложным.

В связи с введением базовых выпусков Минфин России добровольно накладывает на себя определенные ограничения в части проведения эмиссионной политики, вызванные предварительным объявлением сроков и объемов размещения базовых выпусков облигаций. С целью минимизации рисков и сохранения возможности оперативно влиять на происходящее на рынке Минфин будет доразмещать облигации путем проведения аукционов.

Введение базовых выпусков тесно связано с введением института первичных дилеров. Введение такого института может качественно изменить роль всех участников рынка ГКО/ОФЗ. В этом есть как плюсы, так и минусы. Путем введения института первичных дилеров Минфин России минимизирует свое участие на вторичном рынке в связи с наличием гарантированной возможности размещать бумаги на первичном рынке.

Первичные дилеры (не более 15-20 организаций), принимая на себя обязательства по гарантированной покупке заранее определенного объема облигаций на аукционах и поддержанию рынка в ликвидном состоянии за счет выставления двусторонних котировок, получили бы эксклюзивное право работать с Министерством финансов и расширять свою клиентскую базу. Принятие подобной схемы позволило бы повысить ликвидность рынка ГКО/ОФЗ в целом и отдельных его выпусков в частности, расширить базу владельцев ГКО/ОФЗ, создать основу для развития рынка производных инструментов, где в качестве базы активов выступили бы государственные облигации. Однако существует ряд сложностей по запуску института первичных дилеров. Введение данного института возлагает на участников рынка определенные обязательства перед Минфином в части выкупа облигаций на аукционах и поддержания ликвидности их базовых выпусков. Проведенные переговоры с участниками рынка свидетельствуют о том, что банки не стремятся стать первичными дилерами. Уровень участия банков - потенциальных первичных дилеров на переговорах - в аукционах не превышает 1% от объявленного объема эмиссии Минфина, что пока не позволяет эмитенту отказаться от существующей системы размещения государственных ценных бумаг.

Минфин готов уже в этом году начать осуществление выпусков стандартных сроков обращения и раскрывать больше информации об их объемах и датах размещения. Однако очень сложно принять решение о введении института первичных дилеров: первичных дилеров - 20, каждый из них выкупает 1% объема выпуска, что составляет 20% от объявленного выпуска. Что же происходит с оставшимися 80%? Минфин не может гарантировать их размещение. Наличие вопросов и отсутствие четких ответов требует от Минфина дополнительного рассмотрения темы введения первичных дилеров.

В заключение проанализируем показатели и планы на ближайшие годы. Что касается операций Минфина в 2005 г., то на рынке было привлечено более 176 млрд. руб. при погашении 80 млрд. руб. Впервые за последние годы чистое привлечение на рынке государственных ценных бумаг составило почти 100 млрд. руб.

Значительная часть средств была привлечена за счет проведения аукционов (48%) и аукционов по доразмещению (23%) (рис. 2.2.). Минфин удовлетворен результатами такого способа размещения бумаг, как аукционы по доразмещению и планирует именно на аукционах и аукционах по доразмещению привлекать основной объем средств в 2006 г.

Закрытая подписка в 2005 г. составила 7 млрд. руб., или 3,9%. Минфин достаточно активно доразмещал бумаги на вторичном рынке, что во многом было связано с размещением на рынке пенсионных средств. В 2006 г. привлечение за счет размещения госбумаг составит 210 млрд. руб., при этом предстоит погасить около 85 млрд. руб. Таким образом, запланировано чистое привлечение 125 млрд. руб. Однако законом о бюджете определен верхний предел государственного внутреннего долга. На 1 января 2006 г. он должен составить 988 млрд. руб. По оценкам Минфина, объем долга по государственным ценным бумагам составит около 890-910 млрд. руб.